《新证券虚假陈述司法解释》主要新增内容之重要性和因果关系认定标准

专业著作 / 2022-02-17 16:03:32

2022年1月21日正式发布的《最高人民法院关于审理证券市场虚假陈述侵权民事赔偿案件的若干规定》(以下简称《规定》)是整合最高人民法院对2003年2月1日实施的虚假陈述民事赔偿诉讼司法解释的基础上，新增了15条重要内容，全文共计35条，分为一般规定、虚假陈述的认定、重大性及交易因果关系、过错认定、责任主体、损失认定、诉讼时效、附则等八个部分。旨在进一步保护投资者合法权益，畅通投资者权利救济渠道，依法从严打击证券市场财务造假等违法违规活动。

承接上篇，本篇主要介绍的新增主要内容是：

四、是对证券虚假陈述侵权民事责任中的重大性和交易因果关系要件进行了规定，明确了司法认定标准。

关于重大性新《规定》第十条中，列举了三种应当认定构成虚假陈述内容具有重大性的情况，（一）虚假陈述的内容属于证券法第八十条第二款、第八十一条第二款规定的重大事件；（二）虚假陈述的内容属于监管部门制定的规章和规范性文件中要求披露的重大事件或者重要事项；（三）虚假陈述的实施、揭露或者更正导致相关证券的交易价格或者交易量产生明显的变化。但是，第十条最后带有了但书：“前款第一项、第二项所列情形，被告提交证据足以证明虚假陈述并未导致相关证券交易价格或者交易量明显变化的，人民法院应当认定虚假陈述的内容不具有重大性。”

那么此处，在司法实践中要判断但书条件的成就与否，需要明确一定的时间范围以及何为明显变化。笔者认为时间范围可以是虚假陈述实施日起到基准日止，也可以是实施日起到以实施日为起点的基准日止，还可以是揭露日起到以揭露日起的基准日止。第一种，虽然是损失计算的时间范围，但该范围周期较长，可能会导致多因一果的情况，在审判中因果关系较难判断。第二种和第三种周期较短，因果关系判断较为清晰，第二种能够反映出虚假陈述内容作出后造成的影响，第三种能够反映出虚假陈述内容更正后造成的影响。因此，笔者认为将第二种和第三种结合作为判断时间范围的标准具有一定的实践合理性。至于对明显变化的尺度的把握，新《规定》并未给出具体的标准，还有待对后续司法实践中自由裁量权行使结果的总结了。

至于因果关系，在新《规定》中的第十一条和第十二条从正反两方面做了规定。第十一条中需要关注的是单列了诱空型虚假陈述中卖出了相关证券的情况。做出有空型虚假陈述的情况目前并不多见。但由于我国证券市场存在着各种做空的金融衍品，作为直接的例如融券服务，因此，不排除某些上市公司配合某些金融机构或个人发出有空型虚假陈述，以配合其通过金融衍生品谋取不正当利益。

第十二条中需要关注的是第二款，“原告在交易时知道或者应当知道存在虚假陈述，或者虚假陈述已经被证券市场广泛知悉；”对此如何证明，以及单个原告投资人在进行交易时的主观意识形态大为不同，在司法实践中如何适用，还有待司法实践中被告抗辩能力的深入探索。笔者认为，可以从以下几个方面进行探索。

第一、通过对市场成交量和价格的走势来证明。当然这是一种以结果来推原因的倒退作法，在司法实践中能否被接纳还有待对多因一果的认定。

第二、通过对媒体报导的证明。当然此处的媒体需要达到何种影响力，具有何种权威性，是否包含自媒体，网媒，各种社交圈群等等，均还有待对司法实践中自由裁量权行使情况的观察。

第三、通过单个投资者自身的学识、经验、素养、获得信息的渠道以及对信息的分析、鉴别能力的判断能力来认定其在交易时是否知道或者应当知道。例如，一般来说机构比起一般小散户来说具有更多的信息获取渠道及鉴别能力，因此，就可能更容易被认定为知道或者应当知道。